公司拟以6.17元/股的价格，非公开发行7.3亿股，筹措资金不多达45亿元。以定减用作：(1)并购国电云南持有人的三家水电公司，投放不多达21亿元;(2)浩鑫公司低精、超薄铝箔项目，投放6.5亿元;(3)文山中低品位铝土矿综合利用项目，投放9.5亿元;(4)偿还债务银行贷款，不多达8亿元。评论电力自给率提高至11.1%，用电成本增加6.6%：电力是公司生产电解铝的主要成本之一，大约占到总成本的45%。

本次以定减，公司并购三家水电公司，享有40.5万千瓦的装机容量，根据每年4500小时的发电时间计算出来，公司将享有采买电18.2亿度电，电力自给率将提高至11.1%。同时我们预计采买电成本高于0.26元/度，较去年签定的直购电价较低6.6%。追加铝土矿处置生产能力300万吨。

氧化铝是公司生产电解铝的主要原料，目前自给率为42%，未来文山二期投产后未来将会自给自足。本次定增投建的"文山中低品位铝土矿综合利用项目"，处置铝土矿规模为300万吨/年，项目竣工后将确保文山二期的原料供应，并提高公司的原料自给率至65%。加码铝材深加工，追加铝箔生产能力3.6万吨。

公司以定减"浩鑫公司低精、超薄铝箔项目"将构成年产铝箔3.6万吨，年产铸轧坯料6万吨的生产能力，预计减少营业收入12.16亿元，税后利润0.79亿元。估值我们保持公司2016-2018年EPS为0.132元/股、0.263元/股、0.296元/股，保持公司未来6-12个月目标价9元，相等于2017年PE为34倍，向下空间21.6%。投资建议我们指出公司电力及原料自给率下降后，电解铝生产成本将更进一步减少，寄予厚望公司在铝价持续下跌背景下的利润快速增长，保持云铝股份"购入"评级。

风险提醒经济快速增长力弱造成公司订单衰退;市场风险偏爱下降。

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